Lo que iba a ser que no, ha acabado siendo que sí. Las leyes del mercado han obligado a corregir las condiciones económicas de la opa presentada hace dieciséis meses y el BBVA ha terminado por dar su brazo a torcer y ha elevado su oferta inicial en un 10%, en un intento por obtener el apoyo de los accionistas y del consejo de administración del Banc Sabadell. De los segundos, seguro que no, ya que a las pocas horas el consejero delegado de la entidad vallesana, César González-Bueno, se apresuró a declarar que la operación sigue siendo mala y, en su opinión, peor, incluso, que la inicial. La razón es que el banco vasco elimina el componente en efectivo de su oferta, que suponía un pago de 0,70 euros por cada 5,5483 acciones del Sabadell, para evitar el impacto fiscal negativo para los accionistas que se adhirieran a la opa.

Respecto a los accionistas, veremos: el presidente de la Asociación de Accionistas Minoritarios del Banco Sabadell, Jordi Casas, cree que el movimiento de la entidad presidida por Carlos Torres es tan solo un ejercicio de maquillaje forzado por el mercado. De los institucionales, aún no se sabe nada y tampoco es probable que haya noticias definitivas en breve habida cuenta de que el plazo de finalización que se abrió el pasado lunes 8 de septiembre no expiraba hasta el 7 de octubre, aunque ahora se alargará unos días hasta que la Comisión Nacional del Mercado de Valores apruebe el suplemento al folleto con la mejora de la oferta.

En su comunicado, el BBVA ha explicado que el consejo de administración ha adoptado la decisión de renunciar tanto a realizar nuevas mejoras en la oferta, como a ampliar el plazo de su aceptación. O sea, sería la primera y última mejora, pues han rechazado alterar estas últimas condiciones. ¿Es una estrategia o es una posición final? Veremos el tiempo qué dirá ya que tenemos el precedente de que la propuesta inicial iba a ser definitiva y se ha alterado este lunes. Las próximas fechas van a pivotar sobre tres ejes: precio, fiscalidad y accionistas institucionales ya que el movimiento de minoritarios parece bastante controlado por la entidad de Josep Oliu. La mejora de un 10% sobre la oferta inicial no resuelve, al menos a día de hoy, el resultado de la opa. El comportamiento del mercado en una jornada bajista del Ibex 35 tampoco aporta una novedad incontrovertida ya que el BBVA cayó un 2,65% y el Sabadell un 3,92%, en un mal día para el sector bancario.

La partida sigue abierta y las miradas van a estar puestas muy principalmente en accionistas institucionales del Sabadell

El tema de la fiscalidad es mucho más complejo pero vale la pena explicarlo ya que no es una cuestión ni mucho menos menor, puesto que el canje es uno sin fiscalidad y otro muy diferente con ella. Para que un canje de valores se considere dentro del régimen fiscal de neutralidad (art. 76.5 de la Ley del Impuesto de Sociedades), la entidad adquiriente debe: 1. Adquirir una participación que le permita obtener la mayoría de los derechos de voto en la sociedad objeto del canje (es decir, pasar a tener más del 50% del capital con derecho a voto). 2. O bien, si ya tenía mayoría, incrementar su participación (por ejemplo, pasar del 60% al 70%). Si con el canje la adquiriente no llega a superar el 50%, y además no incrementa una mayoría preexistente, no se cumplen los requisitos del canje de valores fiscalmente neutro. En ese caso: el canje se trataría como una permuta de valores, generando una ganancia o pérdida patrimonial en el IRPF (o una renta en el Impuesto de Sociedades). Esa ganancia/pérdida se calcula por diferencia entre el valor de adquisición original y el valor de mercado de los títulos recibidos. No se aplicaría el diferimiento ni la “herencia” de valores fiscales. La Administración ha sido estricta en esto: sin mayoría de control efectiva o incremento de la misma, no hay canje de valores acogido al régimen especial, aunque existan motivos económicos.

La partida, por tanto, sigue abierta. Las miradas van a estar puestas muy principalmente en dos de los accionistas institucionales: la aseguradora suiza Zurich, que tiene alrededor del 4,95% y el mejicano David Martínez Guzmán, con el 3,495%. Este último tiene, sin duda, su importancia, porque es el único miembro del consejo que ve con buenos ojos la opa lanzada por el BBVA pero en cambio siempre ha defendido que el precio en la primera oferta quedaba muy lejos del valor real del Sabadell. De hecho, entre los que apostaban por una modificación de la oferta inicial, que siempre se había negado por el BBVA, se defendía una propuesta más atractiva que mantuviera también un porcentaje de acciones en efectivo y acercarse más al 20% de aumento que al 10% en el que se ha quedado. Muy probablemente, cuando Martínez habló de una oferta insuficiente e insistió en esta idea nuclear pasó a convertirse en un buen termómetro del movimiento del banco vasco. Si en las próximas fechas Martínez vuelve a considerar que la segunda oferta del BBVA es insuficiente se cerrarán muchas de las expectativas de alcanzar el 50% de la opa.

En definitiva, si el objetivo del BBVA era cerrar el debate, eso, al menos este lunes, no ha sucedido.