Tal i com es preveia, l’episodi inflacionista actual ha ofert una mica de treva amb l’arribada de la primavera, a causa del conegut efecte graó en comparar-nos amb el mes de l’esclat de la guerra a Ucraïna. El retorn a una taxa interanual lleugerament superior al 3% no es veia des d’abans de l’esclat del conflicte, una baixada de tensió molt ben rebuda i que proporciona aire fresc als mercats financers.

Però, encara que sembli adormir-se, l’elefant continua estant ben viu i present a l’habitació. La persistència de la inflació subjacent en el 7,5% és motiu de preocupació. Recull l’evolució dels preus del 83,5% de la cistella de compra familiar, ens indica que l’índex general només ha reculat pel millor comportament dels preus de l’energia al mercat internacional i per les mesures transitòries d’intervenció al mercat aplicades pel govern i és l’indicador de referència principal per a les decisions de política monetària del BCE.

Tal i com el governador del Banc d’Espanya afirmava en una conferència recent a Valladolid, les mesures de política monetària en un futur proper dependran de tres variables: l’evolució de les dades econòmiques i financeres, la intensitat de la transmissió de la política monetària i el comportament de la inflació subjacent. En altres paraules, de com evolucioni l’activitat econòmica, de l’estabilitat del sistema i els mercats financers i del comportament dels preus, sense tenir en compte l’energia o els aliments frescos. En un parell de setmanes disposarem d’informació envers l’evolució del PIB a les principals economies europees en el primer trimestre de l’any i coneixerem la intensitat del procés de desacceleració econòmica. La moderació dels preus de l’energia i un hivern força benigne han fet esvair el temor a una recessió intensa. L’estabilitat del sistema financer és més incerta perquè, tot i la millora dels resultats i unes posicions de capital i solvència més sòlides als principals bancs europeus junt amb el compromís ferm d’injecció de liquiditat per part del BCE, no es pot descartar un efecte contagi causat per dificultats o turbulències en altres institucions financeres, particularment les no bancàries. El temor més elevat però prové del risc d’estancament en les expectatives d’inflació. La inflació subjacent al conjunt de l’Eurozona ha continuat escalant fins al seu punt més alt, un 5,7% anual que no serà fàcil reconduir abans de la propera reunió del BCE el proper 4 de maig. Probablement, a  la taula de l’autoritat monetària europea encara hi ballarà el diable.

No n’hi ha per menys, perquè són ben conegudes les distorsions generades pels processos inflacionaris quan aquests prenen una magnitud apreciable i són persistents en el temps. La inflació té uns efectes distributius importants, redueix la capacitat adquisitiva de qui no pot actualitzar rendes o capitalitzar les alces de preus a favor seu, és una assassina silenciosa dels estalvis i redueix el valor real dels deutes. Però les conseqüències distributives en favor del sector públic encara poden ser més intenses. Tal i com Keynes afirmava, mitjançant un procés continuat d’inflació, els governs poden confiscar, de forma inadvertida, una part important de la riquesa dels ciutadans.

Quan no s’indexen, les bases imposables dels impostos vinculats a l’activitat econòmica augmenten junt amb els preus, fent que la recaptació impositiva s’enfili ben amunt. Mentre que l’economia va créixer un 5,5% en el conjunt del 2022, el conjunt d’ingressos tributaris ho va fer per sobre del 14%, en bona mesura a causa de la major inflació. L’Agència Tributària estima que més d’un 5% de l’augment en la recaptació fou la conseqüència de l’escalada de preus i que el seu efecte hauria estat tres punts superior sense les mesures normatives aplicades per a contenir els preus dels aliments i l’energia. En el cas de l’IVA, sense la reducció de tipus impositius i els canvis en els calendaris de devolució d’impostos, l’augment anual de recaptació hauria fregat el 20%. D’aquesta manera, la millora de la recaptació en més de 32.000 milions d’euros ha permès reduir en dos punts el dèficit públic fins al 4,8% del PIB i, tot el seu creixement, contenir el pes relatiu del deute acumulat per sota del 115% del PIB. Recentment, el FMI ha estimat que cada punt d’augment imprevist de la inflació redueix temporalment en 0,6 punts el pes del deute públic en el PIB. No és poca cosa.

Però aquests efectes favorables oculten altres impactes silents de la inflació persistent en les finances públiques. D’una banda, el creixement de la despesa pel que fa a aquells components que augmentaran en el futur amb la inflació, com salaris de funcionaris, pensions, subsidis i prestacions socials o els subministraments necessaris per a la prestació de serveis públics. De l’altra, el progressiu encariment del servei del deute, a mesura que es refinança a uns tipus d’interès més elevats.

El menor marge disponible per a la política fiscal pren més transcendència en el context actual, farcit de mesures aplicades per a contenir els efectes de la inflació en empreses i famílies. Menys del 40% d’aquestes accions s’han orientat però cap als col·lectius més vulnerables. De manera que aquestes decisions polítiques també han tingut efectes distributius, no sempre en favor dels més desvalguts. En un futur proper, cal esperar doncs una menor intensitat i una major discriminació en l’aplicació d’uns instruments de política econòmica que han ajudat a contenir la incidència del episodi d’inflació. Sobretot, quan la pressió sobre els governs augmenti per a què la política fiscal esdevingui més sostenible i no entri en conflicte amb l’enduriment de la política monetària.

La interacció entre noves pujades de tipus d’interès, un procés d’inflació persistent i el marge d’actuació de la política fiscal, en un context de riscos per a la inestabilitat financera, genera doncs algunes conseqüències que paga la pena tenir presents. I tant l’excés com la manca de cocció poden ser responsables d’un àpat de digestió fatigosa.