Dos fundadores de una de las mayores gestoras de crédito privado del mundo retiraron sus acciones como garantía de préstamos personales. Se trata de Doug Ostrover y Marc Lipschultz. Ellos dirigen una firma que administra más de 300.000 millones de dólares, especializada en prestar dinero a empresas medianas por fuera del sistema bancario tradicional. Entre los dos habían comprometido participaciones propias por más de 1.100 millones de dólares como respaldo de créditos que habían tomado a título personal. Conviene explicar la mecánica.

Cuando alguien pide un préstamo y entrega acciones como garantía, el prestamista exige que esas acciones mantengan siempre un valor superior al préstamo. Si las acciones caen, el prestamista hace lo que en la jerga financiera se llama llamada de margen, es decir, una exigencia de reponer colateral. Si el deudor no repone, el prestamista vende las acciones en el mercado para recuperar su dinero. Esa venta forzada se llama ejecución. El problema es que cuando alguien vende millones de acciones de golpe, el precio se derrumba todavía más, lo que puede disparar nuevas llamadas de margen sobre otros tenedores. El mecanismo se alimenta a sí mismo.

Las acciones de la firma cayeron más del 40% en un año. Cotizan por debajo del precio al que salieron a bolsa en 2021. Los fundadores vieron la escena venir y, antes de quedar atrapados en una llamada de margen forzada, reemplazaron el respaldo de sus préstamos con otros bienes y liberaron las acciones, en un acto silencioso. También fue, sin quererlo, una confesión pública. No se retira una garantía de más de 1.000 millones de dólares por casualidad, sino cuando se sabe que el precio puede caer mucho más. El crédito privado creció durante una década sobre un supuesto frágil.

Los préstamos que otorga no cotizan en mercados abiertos y el valor de esos empréstitos se ajusta con retraso, a discreción del gestor. Mientras las empresas deudoras pagaran los intereses, aunque fuera capitalizándolos al capital principal, el edificio parecía sólido. Ese supuesto funcionaba porque los ingresos de las empresas prestatarias eran predecibles. Por lo tanto, con contratos largos, flujos recurrentes y márgenes conocidos, los analistas modelaban diez años hacia adelante con una confianza casi geológica.

La inteligencia artificial rompe ese supuesto en los balances del próximo trimestre. Cuando un cliente cancela un servicio porque un sistema automatizado hace el mismo trabajo, un estudio profesional pierde la mitad de su facturación porque un modelo procesa en segundos lo que antes requería semanas, o una empresa de servicios ve evaporarse su contrato principal, el flujo que respaldaba el préstamo desaparece. Los fondos siguen anotados al mismo valor en los libros del fondo.

La mentira dura hasta que alguien exige su dinero de vuelta. El episodio de Blue Owl es el temblor previo. La grieta recorre la cartera entera de la industria. Los prestatarios típicos del crédito privado son empresas medianas apalancadas, compradas por fondos de inversión con deuda a tasas altas, sostenidas por flujos que se daban por descontados. Ese perfil es precisamente el perfil de las víctimas más expuestas a la automatización acelerada. Las grandes corporaciones tienen espaldas para resistir. Las pequeñas nunca tomaron deuda estructurada. El medio, endeudado y sin defensa competitiva sólida, es el terreno donde el daño será más profundo.

El sector del software empresarial ya está herido y sus acciones lo muestran. Lo interesante son los sectores que todavía no acusaron el golpe, y que sostienen cantidades considerables de préstamos privados en sus balances. Allí está el próximo capítulo. El primero es el procesamiento administrativo externalizado. Actividades tales como centros de nómina, gestores documentales y oficinas de trámites contratadas por grandes corporaciones para tareas repetitivas. Son negocios de márgenes estrechos, endeudados hasta el cuello, comprados por fondos que vieron flujos estables. Todavía facturan normalmente porque los contratos vigentes tardan en renegociarse. Cuando las corporaciones clientes terminen sus implementaciones internas de automatización, el ingreso desaparece sin ruido. No quiebran por una mala noticia, solamente dejan de renovar contratos.

El segundo es la consultoría profesional de rango medio. No las firmas globales, que sobreviven por marca y relaciones, sino cadenas regionales de auditoría, asesoría legal corporativa, cumplimiento normativo, análisis de mercado, traducción jurada. Fueron compradas por fondos durante la última década bajo el supuesto de que la facturación por hora seguiría creciendo. La facturación por hora dependía de que el trabajo requiriera horas humanas.

El modelo vuelve ese supuesto obsoleto. El ingreso no cae de golpe; se retrae cliente por cliente a medida que los compradores descubren que pueden prescindir del servicio. El tercero es la educación privada especializada. Academias profesionales, preparadores de exámenes, centros de idiomas corporativos y escuelas de programación presenciales. Muchos fueron consolidados con deuda privada durante los últimos cinco años. Todavía tienen alumnos inscriptos y flujos de caja activos. El tutor personalizado accesible por suscripción mensual, disponible a toda hora y mejor que la mayoría de los docentes humanos, vacía el modelo sin necesidad de una crisis visible. Las matrículas del próximo ciclo serán menores.

El cuarto es la producción de contenido digital y marketing de rango medio. Agencias medianas de publicidad, productoras de video corporativo, estudios de diseño, firmas de posicionamiento web. Fueron consolidadas por fondos que compraron carteras de clientes estables. Los clientes descubren ahora que pueden producir internamente, por veinte dólares al mes, lo que antes pagaban por decenas de miles. El ingreso se retira contrato por contrato.

La estructura de costos fija permanece. El quinto es el sector de los seguros intermediarios y corretaje profesional, tales como oficinas de suscripción, peritajes, tasaciones, ajustadores de siniestros y corredores especializados. Los fondos que apreciaron la estabilidad regulatoria y el flujo recurrente de comisiones los compraron. La automatización del análisis de riesgo y de la evaluación de daños está apenas empezando a desplegarse en las aseguradoras grandes. Los intermediarios cobran por ser necesarios. Cuando dejen de serlo, el ingreso no se negocia, se suprime.

¿Por qué ninguno de estos sectores mostró todavía señales en los balances? Porque los contratos vigentes siguen activos; la facturación presente refleja decisiones tomadas hace uno o dos años. También, los gestores de los fondos tienen incentivos para sostener las valuaciones mediante reestructuraciones silenciosas, prórrogas negociadas, intereses capitalizados al capital principal. El mecanismo funciona durante dos o tres trimestres; después, los inversores piden salir.

Las redenciones obligan a vender activos poco líquidos. Los activos poco líquidos se venden mal. Las valuaciones auténticas aparecen por fuerza, todas juntas, tarde. Los fundadores de Blue Owl no retiraron sus garantías por un capricho personal. Vieron el calendario. Saben lo que viene en los balances del sector. Prefirieron no quedar atrapados en una llamada de margen cuando la marea baje del todo. El gesto fue privado, pero la escena que anticipa es pública.

Las cosas como son